为什么从长期看ETH不会维持货币溢价？

前言：本文作者是一位坚定的比特币支持者，所以他的观点也毫不奇怪。作者认为ETH从长期看无法维持其货币溢价，他从以太坊的货币政策、节点集中化可能、第二系统综合症、依靠DeFi应用实现价值累积的脆弱性等多个方面对以太坊的货币方向进行了批评。可以预见，这篇文章会获得比特币支持者的支持，而遭到以太坊支持者的反对。从蓝狐笔记的角度，作者现在下定论还为时过早。你怎么看？本文作者Checkmate，由蓝狐笔记社群的“LH”翻译。

以太坊项目长期以来备受批评，尤其是来自比特币爱好者，批评涉及到诸多方面，包括设计、执行以及未能交付众筹时提出的产品。以太坊当前正在尝试巨大的工程挑战，试图重构整个区块链，以实现集成现有的链，同时让两条链都可以实时运行。

这不是那么容易的。它凸显了原始设计中不可辩驳的问题，以及投资者在未来的持续不确定性。

与此同时，以太坊找到了新的方向，聚焦于分布式金融应用。这是由所谓的开发者活动的“护城河”支持的。这一运动的底层精神是“开放和不可停止的金融”，并将ETH确立为整个生态系统的储备货币资产。

而本文则阐述一个不同的立场：尽管有此发展动向，ETH代币不太可能发展出可信的货币溢价。当ETH在跟有固定供应、以确定方式发行的、且有深度流动性的数字货币（如比特币）进行竞争时，这尤为重要。核心论点将围绕如下主题：

货币政策和集中治理的不确定性

第二系统综合症和持续的项目方向改变

依靠应用层进行价值累积

低估了比特币发展的“龟兔赛跑”现实

（蓝狐笔记：第二系统综合症，也称为第二系统效应，提出者是《人月神话》的作者佛瑞德·布鲁克斯。它的意思是说，在完成一个小型且简洁的成功系统后，人们会倾向于期待更好的下一个计划，而现实的结果往往相反，可能会创建出大的功能繁杂的复杂系统，也就是过度设计的系统，最后归于失败）

某鲸鱼地址从币安提取1000万枚USDT:金色财经报道，据Lookonchain监测，某鲸鱼地址从币安提取1000万枚USDT，以1936美元的价格购买5164枚ETH。

自7月12日以来，该鲸鱼总共花费了2100万枚USDT购买了10927枚ETH，平均购买价格为1922美元。然后该鲸鱼将10,927枚ETH转移至Bithumb。[2023/7/17 10:59:31]

货币政策和治理

比特币货币政策的核心设计是其开始就被硬编码进入软件，它有预先定义好的供应曲线和2100万枚代币供应。比特币的货币政策历史上只改变过一次，它通过BIP-42软分叉方式移除C++中Satoshi的异常未定义行为，并支持可以开发可替代客户端。

如今，这一货币政策得到坚固的社会契约保护。除非破坏项目的基本价值和对链进行硬分叉，否则不太可能改变比特币的货币政策。大多数比特币支持者都同意，如果供应曲线被篡改，那它就将不再是比特币。

这为投资者提供了相对确定性，并在比特币11年的历史中吸引了让人印象深刻的价值捕获。比特币的设计使得人们对未来的通胀和供应预期产生信心。

对于以太坊来说，其2014年的众筹是在未来某个阶段会转向PoS的认知下进行的。为了鼓励开发者朝向这一目标前进，“冰河时代”被纳入协议，其通过结束PoW难度来有意地增加区块时间。这起到抑制矿工支持PoW链的作用，从而让其转向PoS变得更加容易。

由于对共识规则进行硬分叉的改变，最近在以太坊历史上第三次推迟了冰河时代。在所有情况下，PoS实施都尚未准备好部署，并且前两次硬分叉延迟与降低ETH发行率捆绑在一起。

不稳健的货币政策

看涨以太坊的人经常指出，区块奖励的持续减少是其货币硬度和稀缺性增加的迹象。然而，必须在资产发行率（硬度）和资产稳健性或抗人为篡改之间做好清楚的区分。

数据：1月份币安占据55%的全球现货加密货币交易份额:金色财经报道，CryptoCompare数据显示，1月份币安占据55%的全球现货加密货币交易份额，自去年11月FTX倒闭以来增加7个百分点。自去年11月以来，币安在场内加密货币衍生品交易中的占比从58%上升至61%。[2023/2/8 11:54:17]

尽管迄今为止发行率已经降低，但通货膨胀率的选择是开发者干预的产物，而不是确定性的、可靠的硬编码改变。

这里的批评点是，一小群人有权决定这个应该被认为是全球货币资产的通胀率。只要玩这个游戏时间足够长，最终来说，掌舵的人会滥用这种力量。

未来的通胀率和代币供应量是未知的。即使在ETH2.0，谁有权决定在最小可行发行量下的成功是什么？有人将有权在质押率上调整，直到达成主观和动态的目标。如果将它留给算法并发现易受攻击，有人将会进入协议并更改通货膨胀。由于攻击向量从未停止演化，这一过程将永远不会停止。因此，以太坊只能被认为具有不稳健的货币政策，其社会契约将货币权威授予了一个小集体。

节点和验证者的集中化

在针对Segwit激活的扩展性战争期间，比特币曾经经历了争议最大的时期。UASF（蓝狐笔记：用户激活软分叉）运动通过社会契约使得矿工对比特币链的捕获无效。用户节点进行升级，以使得不遵守要求的矿工无法获得有效奖励。

为了实现这一点，比特币节点软件总是设计成为轻量级，以确保简易的硬件要求并易于被公众访问。以太坊在历史上要求更加专业的高性能硬件来运行节点。这通常是由更大交易范围以及图灵完备对区块空间的需求增加导致的结果。

尽管会继续优化节点硬件，但同步时间以及硬件要求只会增加。如果以太坊真正进入全球人群，这可能会导致节点的中心化，大规模参与者可以替换SSD驱动器并可实现经常升级。节点运营者将很有可能集中在以太坊核心开发者（如EF和Consensys）、交易商、加密银行以及权益质押服务提供者的集合。

Messari完成3500万美元B轮融资:9月21日消息，加密分析平台Messari宣布完成3500万美元B轮融资， Brevan Howard Digital领投，Morgan Creek Digital、FTX Ventures、Point72 Ventures、Kraken Ventures、Uncork Capital、Underscore VC、Galaxy和Coinbase Ventures等参投。

此前8月9日消息，加密数据分析平台Messari正在以3亿美元的估值筹集资金，并已吸引了潜在投资者。其中一位消息人士称，该公司正在寻求筹集3500万美元。 上周，Messari曾收购加密融资数据库Dove Metrics。[2022/9/21 7:11:44]

由于普通用户缺乏技术能力，因此ETH2.0的质押消减措施实际上促进了集中化的行为，普通用户会因为便利而优先选择交易所和权益质押服务的提供商。

随着上述的集中化产生作用，用户发出意向并发起针对恶意行为者的UASF类型的防御能力将极大降低。

这凸显了治理权关系逐步向核心开发者集中，这些核心开发者持有大量的ETH用来验证PoS，并影响货币政策实验的方向。

货币实验

正在讨论中货币政策，其中最新实验是EIP1559，它引入了ETH销毁机制，这一机制彻底改变了区块链机制和激励系统。

最终，这种销毁机制对当前的ETH持有者会有最大的好处，而对未来的持有者和用户不利。假设网络在增长，ETH的销毁率会增加用户以美元计价的gas成本（费用通胀）。质押者很大程度上不受影响，因为他们受益于非稀释的区块奖励，以及通过销毁而产生的税收。

作者担心，这种货币政策实验是由收益最大的人精心设计的，旨在回应开发者发现当前gas费用机制无法累积价值的“研究预测”。这看上去非常类似于当今世界的央行实验和坎蒂隆效应。（蓝狐笔记：坎蒂隆效应是指货币增量并不会在同一时间内对所有商品价格产生同样的影响，增量货币对经济产生影响的方式，取决于新增货币注入的方式以及注入的渠道。它不一定会惠及所有人，先获得货币的人有可能得利。货币的新增导致一部分人收益，而另一部分人损失。）

Alameda于12:28再次向FTX转入3000万枚USDC:6月23日消息，被 Nansen 标记为Alameda: FTX Deposit的钱包地址（0x83a127952d266A6eA306c40Ac62A4a70668FE3BD）于北京时间 12:28 向 FTX 转入 29,815,210 枚 USDC。[2022/6/23 1:26:18]

一个人只能得出这样的结论，以太坊的货币政策是相对灵活的，它受到人而不是代码的影响。这种不确定性反映了不稳健的货币政策（易受到人为干预），并为集中治理灌输了可辩护的概念。毫无疑问，这阻碍了以太坊货币溢价的发展，而且似乎只会随着时间的推移而恶化。

第二系统综合症

以太坊项目的最初设计是通过引入图灵完备脚本能力来扩展比特币的功能集。其设计意图是创建全球计算网络，也就是“世界计算机”。实际上，这是一个有效的设计目标，并且以太坊非常适合于这一目标，如果是这样，它为新的交易互联网提供了CAPTCHA验证码。

这一设计决定的权衡是增加了协议的复杂性，产生更大的漏洞和黑客攻击面，以及不可避免的区块链膨胀。以太坊设计方向也响应了市场需求，并做出几次转向。其叙事从世界计算机转向不可停止的dApp，再到代币发行，而现在则是开放金融应用。

值得注意的是，最初的以太坊设计明确地排除了ETH代币作为货币的用例。此后，它在Ethereum.org网站和其项目文档上进行了修订。

尽管这代表了创新的一面和学到的经验教训，但以太坊项目的设计轨迹显示出朝向比特币设计的持续引力，并将其作为货币资产。在此期间，比特币持续构建货币类的特征，例如流动性、网络效应、以及最终推动良好声誉和产品市场契合的金融产品。

以太坊在很多方面都是第二系统综合症的完美典范。在这种情况下，像比特币这样的简单技术被认为无法满足其设计目标，于是迭代到更加复杂和“有希望的”项目中，这最终导致无尽的研究循环，发现新问题，然后延迟交付计划。

区块链内容生产者Bankless的YouTube账号被封禁:5月8日消息，区块链内容生产者Bankless官方在社交媒体上发文表示，其YouTube平台账号已在未得到警告和通知的情况下遭平台封禁。截止封禁时，Bankless已在YouTube平台上传超10,000小时视频内容，并拥有超150,000个订阅者。[2022/5/9 2:59:12]

随着ETH2.0的重建成为解决这一问题的最新解决方案，它再次为ETH的持有人描绘了不确定的未来。这种新区块链将最终重置现有链的已发展出来的林迪效应，同时，它可以合理预期会出现更多的研究和发现更多要解决的问题。（蓝狐笔记：林迪效应是指那些不会自然消亡的事物（相对于会自然消亡的生物体），存在的时间越长，其生存的时间也会越长。例如经典书籍，加密货币等。这里作者是指，由于ETH2.0是新区块链，它导致ETH原来产生的林迪效应重置，并出现新问题）

此外，ETH2.0信标链在设计上非常类似于比特币，仅处理共识和全局状态，而将应用和膨胀推送至分片（在比特币的情况下是侧链或Layer 2）。

依靠应用层来累积价值

尽管开放金融生态系统在技术和工程方面成绩斐然，但依然存在依赖第三方协议来获得对ETH价值累积的风险。

最近一段时间，出现了很多高调的“不可停止”、“非托管”以及“去中心化”的应用......其实.....可以停止、托管和中心化：

*MakerDAO有零延迟流失机制，用户资金也是托管的。

*Compound金融被发现是托管的，且有开发者后门和流失机制。

*在0x V2升级中发现错误后，开发者关闭了0x。

这些挑战了“不可停止”的叙事，实际上也是不够诚实的产品市场宣传，因为虽然宣传“去中心化”但实际上有后门产品的保管者。尽管在早期研究和开发阶段，安全保护是有效的，但它听起来很像第二系统综合症。永久性研究支持“几乎准备就绪”的开发时间表。

密码学没有安全的后门。如果它可以被开发者访问，那么，它也就可能被攻击者访问。

依赖中心化的预言机

DeFi生态系统的核心MakerDAO由MKR治理代币指引。有人可能会说，如果没有Maker和其发行的DAI/SAI代币，DeFi生态系统将依赖于中心化的需要许可的稳定币基础设施，例如USDT和USDC。此外，绝大多数的生态系统都依赖于中心控制的Maker ETH/USD价格预言机。

这个问题以无须信任的方式来解决并不容易。实际上，本文并不认为无须信任的预言机是一个可以在中期能解决的问题，而且强调这个主题已经研究了数十年。任何链上的价格流（如Uniswap）易遭受流动性攻击，并且需要如此之大的规模，至少几十年都很难实现。（蓝狐笔记：这个论断过于主观）

因此，无须信任的预言机，DeFi的关键组件，将可能维持数十年的中心化状态。在可预见的未来，对这些中心化的预言机的攻击将会是对投资者资本的基本风险。用“纸牌屋”的概念来描述DeFi是非常适用的。这些中心化的预言机被用作为其他可组合的协议的原语。整个堆栈的弹性只是跟最弱的一环的弹性一样，导致混淆了用户的实际风险。

这似乎是系统性风险和无法缓解风险的来源。

依赖于MakerDAO

对MKR的主要批评是，代币高度集中于知名风投资本家和团队手中。确实，最近通过一项提议以将“分散式”银行利率减少4%，而其中94%的票数来自于单个实体。这表明投票群体的冷漠、参与激励不足、以及一小部分大代币持有人的强大影响力。

现在，考虑到整个开放金融生态系统和重度依赖于Maker的中心化预言机，人们必须自问，如果Maker及其代币持有人被监管或黑客攻击，会发生什么？由于基层分叉可以重建，因此只能暂时关闭Maker。但是，ETH的持有人会付出什么代价？

如果对MakerDAO预言机进行黑客攻击，不仅能导致CDP/小金库被清算，而且所有从属协议都会让廉价的被清算的ETH被精明的攻击者所捕获。

如果所有3%的ETH被黑客所转移，回滚会不会摆在桌面上？如果不3%，而是30%呢？该攻击者现在是PoS网络上的最大验证者。（蓝狐笔记：3%这里当前锁定在DeFi中的ETH量）

这是一个真正的风险，其结果还不清楚。

如果将ETH锁定以推动开放金融的价值主张被消解，那么，可以合理预期在这种假设下的所有价值累积也会被消解。看涨以太坊的人认为，原生于协议的智能合约可以被第三方分叉。的确如此，但是，本文质疑新叙事的迭代-->繁荣-->监管/黑客/虚假承诺-->破灭，在冷漠地破坏未来价值积累之前，投资者会容忍多少次。

乌龟赢得比赛

作为总结，以太坊项目受到如下因素的影响：

相对集中的治理和不稳健的货币政策有迹象表明，这只会随时间推移而恶化。

EIP1559的最新实验似乎与所有用户的需求相矛盾，除了当前ETH的持有人之外。这造成不公平的系统，并且由于费用上涨，使得用户交易在链上越来越不受欢迎。

由于协议的复杂性、图灵完备性、开发者后门以及中心化预言机，跟比特币相比，以太坊所面临的攻击面要大得多。

叙事、项目方向以及实验功能随时间变化而持续改变，正逐渐将其固定在跟比特币类似的稳健货币的叙事上。

过度依赖第三方应用来增加ETH代币的价值，这些应用可以被停止。货币政策的无上限供给和流动性需要这种机制。

ETH的任何集中化的池（包括有托管的DeFi应用）受到持续威胁，这不利于PoS的验证者。

对整个基础区块链重建情况下，第二系统综合症达到顶点。这是将一条链滚入另一条链的庞大壮举，这会需要数年时间。

归根结底，以太坊难以发展和难以维持长期令人信服的货币溢价的原因很简单。

投资者无法确定他们在购买什么，系统性风险和无法缓解的风险是社会契合约的一部分，也没有任何有形数据表明这种现实会改变。

人们无法指望潜在的投资者，他们意识到上述的不确定性的规模、历史和深度，他们不愿意用其部分资本交换ETH代币。

作为世界计算机的最初愿景，是最好的项目叙事，如果方向没有无休止的改变，那是可以实现的目标。问题在于，与像比特币这样的“货币资产”相比，“世界计算机”的结果是一个较小的潜在市场。因此，其叙事逐渐转向“ETH是货币”。

比特币正在实现其数字的、稳健的、不可变货币的目标，而以太坊则探险了无数个死胡同。人们普遍误解了闪电网络、侧链以及各种更高的层解决方案等系统的潜力，这些系统可以提升比特币作为全球储备资产能力。

本文预计，如果比特币实现全球货币的地位，大多数用户将很少会在链上进行交互，因为其费用很高。普通用户将基本上会在技术堆栈更高的层上交互，而最终的结算是基础层的主要功能。

直观地讲，以交易结算作为唯一目的而构建一个非常安全且不可变的基础层是有意义的。更加复杂的层具有更少的安全性和共识需求，这些应该隔离到堆栈中较高的层。

确实，这正是ETH2.0信标链的设计目标，它只负责最终性和结算。没有膨胀的区块。2.0分片只是简单地复制了比特币的第二层、第三层以及更高的层解决方案，但其没有比特币已经拥有的流动性、声誉和安全溢价，而且这些还会继续发展。

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