国盛证券宋嘉吉： 解析挖矿产业链，如何逆周期掘金？

央行DC/EP扩大试点，数字货币站上时代风口，市场人气集聚。历久弥新的挖矿产业，随着行业的成熟与发展，慢慢被更多主流市场财富人群所认知。

本系列挖矿经济学课程第二讲，我们邀请到国盛证券研究所所长助理、通信行业首席分析师宋嘉吉从比特币及挖矿的技术原理、挖矿产业链生态构成、产业营收模式等角度，以传统资本市场买方研究视角，分享对行业的一些理解和看法。

认识比特币从了解区块链技术开始

宋嘉吉的第二讲从区块链技术行业发展周期展开。2008年，比特币“白皮书”《比特币一种点对点的电子信息系统》论文发表，区块链从理论迈向实践。十年以后，中国工信部信息化和软件服务业司指导中国电子标准化研究院发布《中国区块链技术应用发展的白皮书》，对区块链技术做标准化的规范。

国盛证券：央行数字货币或将重写支付产业链分润规则:国盛证券发布最新报告《四探央行数字货币 第三方支付产业新变量》。报告指出，未来，央行数字货币或将重写支付产业链分润规则。在前期，DCEP（央行数字货币）更多地是自上而下推动，也可以“自下而上”地改变当前支付产业链的分润规则，来让头部互联网机构、银行、清算机构、收单机构有动力推进。

相较于现金，DCEP很难让商户感到结算速度更快（实物现金实时结算）、结算费率更低（收现金无需被扣支付服务费），但相较于其他电子支付方式，DCEP可从用户处发力，例如，与税务部门联合推出“使用DCEP支付的交易免税”等方式激励用户使用。[2020/6/24]

宋嘉吉介绍，比特币白皮书着重定义三点，第一在于分布式存储，第二面向社区需要共识机制，第三基于加密算法。比特币的创新之处，基于银行体系的支付软件，虽然有助于金融方面的管控，但存在交易成本增加、小额交易受限、互联网贸易受限、客户个人信息被过度索取等问题，而比特币的支付清算不依赖金融机构等第三方信用中介，实现点对点的电子现金交易。

国盛证券分析师：法定数字货币可在赈灾、扶贫等场景中追踪资金流向:国盛证券分析师宋嘉吉在对央行数字货币的97项专利分析后，得出具体可能路径，数字货币钱包可以跟银行I类户(即实名制柜面开立的全功能账户)绑定，用户可以在银行账户中添加数字货币钱包ID，数字货币钱包也保存关联的银行账户ID。一个账户既可以管理现有电子货币，也可以管理数字货币。除了银行APP，DC/EP的载体也可能以芯片智能卡等为载体。宋嘉吉还表示，由于法定数字货币能够追踪资金流向，未来可以用在赈灾、扶贫等场景中，央行授权后，通过数字货币字串的可编程脚本，将扶贫资金流向追踪功能开放给扶贫主管部门。（新快报）[2020/4/27]

比特币在技术原理方面同样具备优势，数字签名、链上交易可追溯、数字资产激励以及工作量证明，后者确保了记账权分配的随机和公平性。

声音 | 国盛证券宋嘉吉：区块链应用想在短期盈利较难:国盛证券区块链研究院院长宋嘉吉表示，整体看，在A股市场，从事区块链技术应用研发的公司仍处于探索期，在小规模小范围应用上已经具备一定条件，但涉及到真实场景和大量数据交互的应用，仍有较长的路要走。（第一财经）[2019/12/6]

2019年1024，中共中央局关于区块链领域的集体学习，掀起国内对区块链应用的关注热潮。时至今日，诸如跨链、分片在内的区块链技术迭代，更将数字货币推向全新维度。同时以DeFi为代表的应用兴起并在市场聚集人气。从另一角度看，无论在金融领域，还是新基建方向，区块链的技术优势和主攻方向日益明晰。

声音 | 国盛证券宋嘉吉：监管层释放的信号让社会认知了区块链价值:金色财经报道，国盛证券区块链研究院院长宋嘉吉在接受采访时表示，随着国家释放出区块链行业重大积极信号，区块链技术从极客的草根技术创新提升到国家自主创新突破口，从孤立的应用场景提升到提高社会综合治理能力。短期看，监管层释放的信号，让社会认知了区块链价值，纠正了产业偏见。中期看可以鼓励产业资本和人才进入，规范行业监管。长期角度能够推动社会治理能力提升，技术上与5G协同，完善物联网、边缘计算的底层协议架构。[2019/10/30]

拨开技术迷雾，解读挖矿生态

声音 | 国盛证券：数字货币概念在二级市场热度提升:据中国证券报消息，9月25日数字货币概念板块上涨超过6%，领涨各大概念板块，板块内大多数成分股纷纷大涨。国盛证券指出，数字货币概念在二级市场热度提升，推荐关注几大环节：一是发行环节，关注能帮助央行识别与控制央行数字货币DCEP场外交易风险的服务商；二是分发环节，关注有望成为DCEP分发机构的公司，如有大量企业端商户资源的公司或有个人端支付服务经验的支付机构；商业银行、支付系统开发商也值得关注；三是用户端，关注有数字钱包等网络支付服务基础设施开发经验的支付机构或技术开发商、POS机具厂商、支付安全服务厂商、多功能ATM机服务商，包括海联金汇、飞天诚信、数字认证、卫士通、科蓝软件、易见股份、四方精创等。[2019/9/26]

宋嘉吉以比特币支付场景详细举例说明转账、挖矿工作原理。如下：A想给B付一块钱，在传统的银行体系里记账是由银行记账完成。而在区块链方案中，A向B转一块钱的过程向全网展示，潜在的第三方——全网的矿工，完成认证、记账任务。

关于工作量证明机制，A给B转账，全网矿工竞争挖矿以决定谁来记账。争夺记账权的过程即为挖矿。成功找到随机数等同于解出方程，可以最快解出方程的矿工便成为此记账者，将交易记录打包上链，区块生成一批奖励给矿工。

简言之，当A和B之间发生一次交易，矿工投入矿机和电费，争夺记账权以获取系统奖励，即挖矿，挖矿的“矿”就是比特币。

矿机、矿场、矿池、云算力构筑产业生态圈

宋嘉吉表示，挖矿已拥有清晰的产业链，为完成比特币的生态和服务，形成一套独立的生态系统。

生态系统大致分成几类，第一类是行业的参与者矿机厂商，第二类叫矿场，第三类叫矿池，一部分的矿池演化出云算力平台。

矿机厂商本身是芯片厂，通过生产设计矿机的芯片并组装成机器设备卖给矿工。卖矿机的过程理解为把计算能力让渡给矿工，矿工向矿机厂商支付法币现金，形成传统意义的产品销售行为。矿工拿到机器后，托管在水电、火电获取相对廉价的矿场。

挖矿存在概率问题，目前单个矿机挖矿挖到币的概率非常低，怎么办？联合挖矿应运而生，将N台算力集合，形成矿池，其本质是矿工让渡矿池算力做统一挖矿。矿池挖到币后，把加密货币又转给了矿工，所以矿工与矿池之间，通过加密货币和算力交换完成一次简单的循环。

挖矿的产业链大体在三者之间进行。随着行业发展，云算力平台加入，帮助矿工回笼资金，满足云算力投资者的需求。

图穷“币”现，逆周期掘金

做任何一笔生意，都有收入和成本。那么比特币挖矿的收入和成本分别是什么？

宋嘉吉介绍道，从收益概念看，比特币挖矿收益=全网算力*矿工算力占比*币价-矿机功耗*电费。由于比特币全网的挖矿难度和币价对所有矿工来说都是一样的，矿工的挖矿收益只与其矿机的算力有关，算力越大，挖矿收益越多。而影响挖矿成本的主要是矿机的功耗与电费。矿机的能耗比(W/T)是关键指标。同样算力的矿机，挖矿收益相同，但能耗比小的矿机，电费支出更少，即挖矿收益理论上更高。

成本端分成固定投资和运营投入两部分?。投资者购买矿机相当于在某个时点建立对比特币的看多期权，为什么称之为看多期权？因为购买矿机时看好币价的，不看好便不会购买。投资人按一定的价格购买就相当于一次性投入，即固定资产投资。投资期间的电费、运维、折旧摊销则构成运营成本。

挖矿用电主要为水电和火电，丰水期带来相对便宜的水电，而水电大部分分布在云贵川，基于电价越低、收益越高的原则，催生出矿工迁移的候鸟现象。

中国三大比特币矿机厂商领先全球，厂商盈利从何而来？矿机如何定价？

受制于币价，矿机金融属性长于电子产品属性。从现金回报的角度来说，矿机以回本周期来定价，属于资本品，不是消费品。矿机厂商的盈利也与币价紧密相连。

挖矿是否赚钱，除了币价与电价之外，地方政策扮演重要角色。挖矿本身拥有清晰的商业模式，属于现金流业务，但依然存在不可控因素，风险与收益并存。

最后，宋嘉吉老师也谈及，希望投资者能够理性看待整个挖矿投资过程。未来大家也需要对包括央行数字货币在内的支付手段做密切关注。

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