管涛：人民币升值趋势尚未确立，新周期言之尚早

中新经纬客户端9月14日电题：《管涛：人民币升值趋势尚未确立，新周期言之尚早》

作者管涛(中银证券全球首席经济学家)

最近，境内人民币对美元汇率(如非特指，以下人民币汇率均指人民币对美元的双边汇率)创下年内新高，引发了市场关于人民币汇率进入升值新周期的讨论。显然，现在人民币升值趋势尚未确立，鉴于不确定不稳定因素较多，新周期之说也言之尚早。

即便如同2008年金融危机爆发之后那样，在全球低利率、宽流动性环境下，中国有可能重现资本流入和汇率升值压力，这次的情况也与上次危机时期大相径庭。

人民币汇率已从低估转向均衡合理

上次人民币升值周期是2005年“7·21”汇改起至2013年底，中间仅被2008年全球金融危机临时打断。

2008年9月，全球金融海啸爆发，中国强调信心比黄金重要，主动将人民币汇率中间价波幅收窄至6.80-6.85比1，直至2010年6月19日重启汇改，增加人民币汇率弹性。到2013年底，人民币汇率中间价较“7·21”汇改前夕累计升值36%。2014年初，更是一度升至6比1附近。当时，市场盛传，人民币长期升值不可避免。

Electric Capital：截止6月1日，活跃开源开发者数量为2.13 万，开发者总数同比减少22%:7月9日消息，加密风险投资公司Electric Capital发布截止2023年年中开发者报告，其中，截止2023年6月1日，全职开发者为6793名，每月活跃开源开发者有2.13万名，比2021年11月加密货币市场创下历史新高之前还要多。开发者数量较2022年同比减少22%，但较2020年同比增加92%，较2021年同比增加25%。最近离开加密领域的开发者是在加密领域工作不到12个月的新人，并且只负责所有代码提交的不到20%；相比之下，在加密领域中工作12个月或更长时间的开发者会继续进行开发，他们贡献了80%以上的代码提交。过去一年，新人开发者减少7730人，占比48%；新开发者新增44%，共1650位；成熟开发者新增2%。该报告指出，新开发者往往在市场高峰期占主导地位，熊市开发者停留率较低，且过去一年，探索加密货币的新开发者越来越少，较去年5月下降50%。

此外，过去一年，Osmosis、Sui、Aptos、TON、Optimism与Aztec Protocol开发者同比增长明显。Osmosis同比增长56%、Sui同比增长159%、Aptos同比增长90%、TON同比增长102%、Optimism同比增长27%、Aztec Protocol同比增长267%。[2023/7/9 22:27:20]

其实，“7·21”汇改以来的人民币单边升值周期，并非危机后主要央行放水、美元指数走弱那么简单，而是因为顺差形式的对外经济失衡。2005-2009年，中国经常项目顺差与GDP之比持续高于±4%的国际警戒标准，其中2007年中国经常项目顺差占GDP比重大约是10%。这显示人民币汇率低估较多。

风语筑与蚂蚁集团旗下鲸探平台签约:金色财经报道，风语筑与蚂蚁集团旗下的鲸探数字藏品平台进行签约合作。此次合作，双方将凭借各自在数字科技应用领域的沉淀以及在元宇宙领域的先发优势，结合数字藏品的设计、建模、展示与交互，在虚拟展馆及VR/AR交互等领域开展业务布局、研发投入和实践落地。双方将围绕鲸探平台元宇宙空间「鲸探展馆」，在3D虚拟建筑的建设、业务协同与商业化应用等方面展开深度合作，推动传统文化IP、非遗、城市记忆与数字藏品行业融合发展，践行国家文化数字化战略。(金十)[2023/1/10 11:04:11]

2007年，国际货币基金组织(IMF)出台《对成员国政策双边监督的决定》，引入了“汇率根本性失衡”概念和“大规模、长期的经常账户赤字或盈余”等指标。这成为国际社会施压人民币汇率重估的重要依据，也是过去二十多年来人民币汇率“熊短牛长”的重要原因。

2006年底，中央经济工作会议做出了一个重要的判断，即中国国际收支的主要矛盾已经从外汇短缺转为贸易顺差过大、外汇储备增长过快，必须把促进国际收支基本平衡作为保持宏观经济稳定的重要任务。十七大报告进一步明确，加快转变经济发展方式，坚持扩大国内需求特别是消费需求的方针，促进经济增长由主要依靠投资、出口拉动向依靠消费、投资、出口协调拉动转变。

PancakeSwap以97.04%投票赞成率继续在Aptos链上部署:金色财经报道，PancakeSwap社区已完成一项最新提案投票以继续并在 Aptos 区块链上进行部署。PancakeSwap 已迅速崛起成为 Aptos 区块链上的去中心化交易所之一，目前在 Aptos 上完成了 14 个流动性矿池部署。根据相关计划显示，PancakeSwap 后续将吸引更多基于 Aptos 的项目，增强产品供应。据投票结果显示，PancakeSwap社区已完成投票并以97.04%赞成率继续在Aptos链上部署。[2023/1/8 11:00:25]

通过“调结构、扩内需、减顺差、促平衡”，自2010年起，中国经常项目顺差与GDP之比降至4%以下，显示人民币汇率趋于均衡合理。有鉴于此，IMF自2012年第四条款磋商起，评估人民币汇率不存在显著的低估。2016年起，IMF进一步指出，人民币汇率大体符合经济基本面。

美国法官允许加密货币倡导者加入Ooki防御CFTC:金色财经报道，当地时间周三晚上，加利福尼亚州北区的美国地方法官William Orrick下令，由律师和软件开发人员组成的LeXpunK Army和游说团体DeFi教育基金 (DEF) 可以提交法庭简报，这两个团体要求加入此案，认为CFTC应该在指控Ooki DAO违反联邦法律的诉讼中确定并直接向其成员提供服务，而不是通过网站聊天机器人向DAO本身提供服务。

CFTC上个月起诉了Ooki DAO，指控该集体提供非法杠杆和保证金交易产品。虽然监管机构与该公司的创始人解决了bZeroX的指控，但它无法识别与DAO相关的关键人物，并通过在论坛和聊天机器人上发帖来寻求服务它的许可。有争议的是，CFTC还声称DAO的每个投票成员都应对非法活动承担个人责任。[2022/10/13 14:26:16]

去年8月5日人民币汇率破7，而后美方将中国列为“汇率操纵国”。8月9日，IMF发布中国年度第四条款磋商报告，认为人民币汇率既没有高估也没有低估，鼓励增加人民币汇率机制灵活性。由此可见，IMF在国际汇率政策监督方面保持了内在的逻辑一致性，秉承了客观、公正的立场。至于有人将伴随着中国对外经济再平衡的人民币升值解读为汇率高估，显然是对前期中国宏观调控政策的误读。

毕马威：美联储过多和过少的紧缩都会带来重大风险:10月9日消息，美联储官员们已经发出信号，他们宁可大幅加息，也不想重蹈上世纪70年代初的覆辙。当时，消费者和企业开始预期高通胀，导致物价持续上涨。美联储直到20世纪80年代初才将利率提高到足以引发严重衰退的水平，压低了物价。毕马威首席经济学家Diane Swonk表示，美联储官员花了大量时间研究上世纪70年代的错误，但为一大堆新错误打开了大门。Swonk说，他认为过多和过少的紧缩都会带来重大风险。风险来自金融市场对加息的突然反应，或者来自经济活动逐渐放缓、变得越来越难以控制的风险。（金十）[2022/10/9 12:49:52]

中国经济正从高速转向中高速增长

上一次人民币升值周期的源头更早还可以追溯到1994年初汇率并轨。官方汇率与(外汇调剂)市场汇率并轨当年，就成功实现了汇率稳定、储备增加的目标。除了1998年至2001年亚洲金融危机期间，以及2008年全球金融海啸初期，人民币汇率面临阶段性贬值压力外，其他年份人民币汇率基本是稳中趋升。

2013年之前人民币汇率的单边升值，除了国际收支持续“双顺差”，外汇供大于求的市场逻辑外，更深层次的原因是国内外经济基本面的巨大差异。“经济强、货币强”，这正是其间几次短期做空人民币势力无功而返的关键。亚洲金融危机期间，中国成功兑现了不贬值政策，更是逐渐确立了人民币新兴强势货币的国际地位，逐步积聚了人民币国际化的市场动力。

近年来，中国经济步入“新常态”，标志之一是由高速转为中高速增长。中美经济走势和货币政策分化，正是2015年以来人民币汇率持续承压的重要经济背景。

当前，在新冠肺炎疫情冲击下，得益于本土疫情迅速得到控制，以及国内产业门类齐全、市场潜力广阔的优势，中国经济恢复好于预期、发展韧性十足。这为今年6月份以来的人民币加速升值提供了基本面支持。

但是，从短期来看，疫情影响下，中小企业经营面临困难，就业形势更加严峻，实现“六稳”“六保”任务依然艰巨；从中长期看，发展不平衡不充分问题仍然突出，创新能力不适应高质量发展要求，国内大循环为主体、国内国际双循环相互促进的新发展格局还在进一步构建和完善过程中。

经济增速放缓、资本产出比下降，意味着投资回报率降低，将影响人民币汇率的长期表现。

中国将面临较长时期逆风逆水的外部环境

上次危机爆发后，在大国共治的氛围下，国际社会团结一致对抗危机，迅速实现了全球金融企稳、世界经济反弹。这一次，却是博弈加剧，全球合作抗疫阻力重重，疫情大流行增加了世界经济复苏和金融稳定的诸多变数，任何国家都难以独善其身。

同时，长期以来，中国以“你买我商品、我买你国债”的方式积极参与国际经济大循环。但现在，这种格局正面临贸易壁垒、断供风险、金融脱钩、经济制裁等堵点和痛点。

今年4月8日，中央局常务委员会会议提出，面对严峻复杂的国际疫情和世界经济形势，我们要坚持底线思维，做好较长时间应对外部环境变化的思想准备和工作准备。8月24日，经济社会领域专家座谈会进一步指出，今后一个时期，我们将面对更多逆风逆水的外部环境，必须做好应对一系列新的风险挑战的准备。

前述“逆风逆水”，有的是消息面的，会导致市场负面情绪；有的是基本面的，会影响营商环境和贸易条件。而无论是心理还是实质冲击，都将会影响人民币汇率走势。在人民币汇率趋于均衡合理水平的情况下，这些冲击通常容易被放大，加剧人民币汇率震荡。

由于内外部环境正在发生巨大变化，我们不宜简单套用此前的逻辑来判断这次可能出现的汇率周期。至少较为确定的是，即便人民币升值，在汇率机制灵活性提高的情形下，升值有可能是大开大合而非小步快走。

正如经常项目收支趋于基本平衡后，容易出现顺逆差交替出现的情形，人民币汇率趋于均衡合理以后，有涨有跌、双向波动也合常理。如果出现某种趋势性的变化，则不排除是汇率超调，其中一个重要的观察指标是经常项目或货物贸易收支的变化。如果升值伴随着经常项目或货物贸易顺差迅速收窄甚至逆差，有可能会引起市场关于人民币汇率高估的猜测，进而触发人民币汇率的自发调整或者对有关部门逆周期调节的市场预期。

当然，在汇率由市场决定的情况下，不排除这种超调会持续较长时间。这也是浮动汇率的痼疾之一。上世纪80年代上半期，在美联储反通胀政策下，高利率、高美元滋生的美元泡沫就是前车之鉴，触发了广场协议联合干预美元贬值的国际经济政策协调。对此，我们需要吸取经验加以妥善引导。

此外，前述变化也非一成不变。如果改革开放制度红利进一步释放，经济内外循环机制更加畅通，科技创新发展动能更加增强，中外经济增速差异重新扩大，中国相对投资回报率上升，则人民币汇率升值的基础将更为牢固。(中新经纬APP)

管涛

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