DeFi 项目估值 哪个指标最合适？

根据DeFiPulse最新数据，Uniswap锁定金额超越了Maker，成为锁定资金规模最大的DeFi项目。长期以来，Maker在锁仓金额上长期占据第一，但Compound推出流动性挖矿后，不久就超过了Maker。近期热点轮替，锁仓第一名一直变化，在这个过程中，TVL也慢慢成为了DeFi市场的风向标，不过值得思考的是，TVL是否可以真实反映DeFi协议的价值。

很容易发现，TVL并不具备普适性。比如对于DEX协议来说，交易量显然是更重要的指标。举个例子，去中心化交易所Kyber的锁定金额不及Bancor的一半，却支持了3倍于Bancor的交易量，这说明Kyber的资金效率要远高于Bancor。

对于传统金融的价值投资者来说，公司的盈利能力是重要的指标，但这些指标在区块链中却很少被提及。其实DeFi协议与传统公司有很多相似之处，两者都是通过提供数字服务产生现金流或收入，而区块链的不同之处在于，这些收入直接在代币持有者和参与者之间分配。顺着这个思路，传统金融市场估值关心的指标：盈利能力、市盈率、市销率等同样可以用来衡量目前DeFi项目的总体情况，由此避免单一使用TVL出现的偏差。

数据：AAVE重回DeFi协议TVL榜首，锁仓资金超111.4亿美元:5月28日消息，据 DeFi Llama 的数据，目前 AAVE 处于 DeFi 协议 TVL 排行榜第一的位置，锁仓资金超111.4亿美元。MakerDAO排第二，锁仓资金为93.6亿美元。[2022/5/29 3:47:52]

DeFi协议的收入

DeFi协议的总收入计算公式：

TotalRevenues=GMV*TakeRate

GMV：协议总流水。对于借贷协议来说，GMV就是总的借出金额；对DEX协议来说，即总交易量。计算方式：30天平均流水*365

TakeRate：协议实际捕获的价值比率。借贷协议会收取借款利率，DEX协议则会收取交易手续费。这部分收入往往会直接分配给项目团队或代币持有者，成为代币价值的直接支撑。

Terra链上DeFi锁仓量为184.9亿美元:金色财经报道，据DefiLlama数据显示，当前Terra链上DeFi锁仓量为184.9亿美元，在公链中仍排名第2位。目前，锁仓量排名前5的公链分别为以太坊（1381.8亿美元）、Terra（184.9亿美元）、BSC（141.5亿美元）、Avalanche（104.2亿美元）、Solana（84.4亿美元）[2022/1/20 9:01:04]

拿Tokenlon举例，Tokenlon的价值捕获来自于对交易量收取的0.3%手续费。目前手续费收入直接分配至团队，不过Tokenlon也将引入手续费分配模式，将协议总收入分发至协议的参与者，通过激励协议的参与各方来获得进一步的增长。

DeFi治理创企Tally融资600万美元:去中心化自治组织（DAO）构建治理基础设施的平台Tally宣布融资600万美元，Blockchain Capital和Placeholder领投。但本轮融资并非完全由风险资本（VC）提供。Tally联合创始人兼首席执行官Dennison Bertram表示，大约25%的资金来自The LAO、MetaCartel Ventures、Fire Eyes DAO等DAO组织，以及与DAO有关联的天使投资者（包括Bankless创始人Ryan Sean Adams）。（CoinDesk）[2021/8/13 1:51:46]

不同的DeFi代币具有不同的收入模型，计算方式各不相同，下图是TokenTerminal汇总的头部DeFi协议的收入情况：

BTCHT产品负责人Kevin：BTCHT将BTC的算力资产带进DeFi世界:2021年3月10日20:00，BTCHT产品负责人Kevin做客WBF社区，为用户分享《去中心化算力币BTCHT的现状与未来》。在今晚的AMA中，Kevin表示“如果 BTC 上涨，BTCHT 上涨会更快, 如果大家长期看好 BTC，那么就更应该看好 BTCHT。BTCHT可以为市场创造更多价值，BTCHT将BTC的算力资产带进DeFi世界，为DeFi板块构建一个更有价值锚定，收益更高，风险更可控的底层基础设施”。

与BTCHT底层资产完全一致的算力币BTCST的价格已经飙升至400美金左右，而BTCHT现价在290美金左右，从估值上来说还存在较大程度的低估。BTCHT的每日挖矿增强收益是BTCST的10倍以上，也就是说质押相同数量的代币，BTCHT每天能挖出10倍于BTCST的比特币。BTCHT在挖矿效率上具有数量级的优势。[2021/3/10 18:33:43]

可以看出，目前头部的DeFi协议已经开始产生收入，根据最近30天收入平均值换算，Uniswap年收入1.39亿美元，Compound年收入5410万美元，Tokenlon作为为数不多的早期便参与DeFi的东方项目，排名第六，年收入770万美元。由此可以看出，以DEX和借贷协议为代表的DeFi项目已完成市场验证，被核心群体接受。

使用市盈率对比DeFi代币的价值

在传统金融中，市盈率是指股票价格除以每股收入的比率，可以用来衡量股票是否被合理估值。

DeFiRate的LucasCampbell最早提出用市盈率来比较不同DeFi协议代币的价值。通过将DeFi协议的收入与代币价格进行比较，可以了解对应代币估值是否合理。计算方式：

P/E=代币价格/代币收入

市盈率这一指标并不一定精确，比如最近DeFi协议还可以通过流动性挖矿产生巨大的额外收入来源，有的协议年化收入甚至达到3000%。

但是，当在DeFi市场中对各种代币进行比较时，它至少对确定每个代币的定价有积极作用。

在所有其他条件相同的情况下，市盈率越低，也就意味着，人们对该DeFi代币未来收入的预期会更高。

下图是今年2月份Bankless的数据：

可以看到Synthetix和NexusP/E比率均相当低，考虑到合成资产和保险的重要性，相较其他项目，存在被低估的可能性。但值得一提的是，很多DeFi项目，例如Uniswap，Tokenlon和dYdX尚未发行代币，无法使用市盈率指标衡量。

使用市销率发现投资洼地

在传统金融中，市销率是股票的一个估值指标。市销率是以公司市值除以上一财年的营业收入，或等价地，以公司股价除以每股营业收入。市销率越低，说明该公司股票的投资价值越大。

同样地，我们可以用市销率反映DeFi协议市值和协议年化收入比值的合理性，计算方式：

P/S=代币市值/?协议年化收入

下图是Messari提供的数据：

如果我们取上图中DEX市销率的中位数56倍，并结合TokenTerminal的年化收入数据。可以得到，在当前市场情况下，Uniswap、Tokenlon和dYdX这三个尚未发行代币项目的估值分别为80亿美元，4.2亿美元，以及3.3亿美元。

总结

DeFi走在区块链高速发展和创新的前列，尽管还存在合约安全等问题，但DeFi正在实实在在地解决传统金融所无法解决的一系列问题，并得到了市场验证。

相比锁仓量，这个时候引入更准确的衡量DeFi价值的指标，也是DeFi走向专业的标志。

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