美国SEC将如何对Uniswap”开刀“？

9月3日，美国证券交易委员会（SEC）调查Uniswap Labs的消息经由华尔街日报流出，受此影响，UNI短时从31美元跌至28.6美元，下跌7.7%。

Uniswap Labs是Uniswap协议的开发团队，其在官方推特简介中自称为「Uniswap捐赠方」。截至9月4日晚6点，Uniswap Labs以及Uniswap创始人Hayden Adams尚未对监管传言做出回应。

美国监管部门多次表态将对DeFi进行监管，Uniswap Labs也曾主动限制了app.uniswap.org网站前端对129种代币的访问。Adams当时解释，Uniswap协议是完全去中心化的，而app.uniswap.org域名由Uniswap Labs拥有。言外之意，Uniswap协议由去中心化的社区治理，而Uniswap Labs这个中心化主体负责Uniswap的交易网页前端运营。

在此之前，SEC曾有过两次监管DeFi的案例。8月6日，SEC指控DeFi Money Market采用欺诈手段发行了未经注册的证券，其中包括协议治理代币DMG。2018年，SEC还曾判定以太坊上最早的去中心化交易所EtherDelta未经注册经营交易所，对其处以38.8万美元的罚款。

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简而言之，证券交易所是一家为证券的潜在买家和卖家聚集在一起进行交易创造机会的公司，根据美国证券交易委员会的规定，加密货币可以是证券。因此，需要在美国证券交易委员会注册，或根据适当的豁免（例如符合 ATS 法规的替代交易系统，除其他外，要求注册为经纪自营商并提交 ATS 表格）美国证券交易委员会）。[2023/5/5 14:43:30]

去年9月，Uniswap以空投+流动性挖矿的方式发行了治理代币UNI。有业内人士分析认为，早期投资人和二级市场投资者持有UNI有未来升值预期，且UNI的升值与Uniswap Labs的开发和迭代相关，这些特征按照美国对证券产品定义的Howey Test，可能会让UNI被SEC定义为证券，从而按照证券法实施监管。

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当然，SEC对Uniswap Labs是否已经展开调查以及调查结果如何还待公布。可以肯定的是，一旦SEC对Uniswap做出裁断，将形成示范效应，也将所有DeFi协议树立一个监管风向标。

Uniswap陷被查传闻?UNI短时下跌7.7%

8月3日，美国证券交易委员会（SEC）主席Gary Gensler明确表态将对包括DeFi在内的加密活动加强监管。一个月后，SEC盯上DeFi领域最大去中心化交易所Uniswap的传闻流出。

9月3日，华尔街日报援引消息人士报道，SEC正着手调查Uniswap的开发团队——Uniswap Labs。这则报道透露，SEC的执法官正在搜集信息，研究用户如何与平台互动，以及Uniswap的市场营销方式。

这则消息曝光后，Uniswap治理代币UNI短时下跌，从31美元跌至28.6美元，跌幅达7.7%。截至9月4日下午4点，UNI报价28.9美元，较低点略有反弹。

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一直以来，Uniswap被加密圈视为DeFi领域最具去中心化精神的协议之一，其采用AMM(自动做市商)机制，由整个市场为代币交易提供流动性，且交易产生的手续费也返回给流动性提供者，与中心化交易所的审核上架机制不同，任何人都可以通过Uniswap的智能合约自主上架代币，同时Uniswap的社区治理也由UNI持有者共同提案和投票决定。

尽管种种特征都显示Uniswap的去中心化水平超过了市场中大多数加密平台和协议，但不可否认的是，Uniswap背后仍然有一个中心化的主体，即它的开发团队Uniswap Labs。

早在7月份，在监管形势越发严峻之时，Uniswap Labs已经显露出谨慎。当时，这个开发团队主动限制了app.uniswap.org网站前端对129种代币的访问，标榜去中心化治理的Uniswap做出此决策时并未经过社区投票。

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Uniswap的前端页面由Uniswap Labs拥有

此举在社交媒体上一度引发争议，一些用户指责Uniswap不再是一个去中心化的平台。随后，Uniswap创始人Hayden Adams发推解释了Uniswap的组织构成。他表示，Uniswap协议是以太坊上完全去中心化的免许可智能合约，Uniswap Interface 是开源GPL代码库，而app.uniswap.org这个前端网站则由Uniswap Labs 拥有，「去中心化并不意味着 Uniswap Labs 允许用户在其网站上做任何想做的事情。」

按照Adams的解释，UniswapV1、V2和V3这些链上程序完全是去中心化的，其发展也交由社区治理；但Uniswap Labs是中心化的，其通过掌控app.uniswap.org域名有权决定前端页面如何显示。

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似乎是为了进一步规避监管风险，Adam还强调，「事实上，目前协议的大部分交易量都不是通过 app.uniswap.org 实现，而是得益于链上集成、替代接口的激增，其中就包括交易机器人、钱包、接口分叉、其它接口、DEX 聚合器等。」

看得出，Uniswapy及其网站运营方此前已经在监管动态下变得谨慎，但还是无法避免引起SEC的注意。

Uniswap的TVL和交易量尚未受监管消息影响

欧科云链OKLink数据显示，截至9月4日，Uniswap V1+V2+V3的加密资产锁仓总额（TVL）超77.45亿美元，当日交易量超15.53亿美元，尽管UNI价格受监管消息影响下跌，但TVL数据未有明显流失，交易量也仍处正常的波动范围，两项指标仍然让Uniswap头顶以太坊链上「最大DEX」的王冠，如今这个王冠或许给它带来了监管麻烦。

调查结果将示范DeFi监管方向

实际上，在Uniswap Labs被SEC调查的消息传出之前，SEC已经针对一个DeFi协议实施过监管。

8月6日，SEC在官网指控DeFi Money Market协议的创始团队及其所控的开曼群岛公司，使用智能合约和所谓的「去中心化金融」技术，在未经注册的情况下，销售超过3000万美元的证券。

在该案例中，SEC将DeFi Money Market发行的权益凭证代币mToken以及治理代币DMG视为「未经注册的投资合同」，按照证券法监管。最终，SEC与项目团队达成和解协议，项目方在不承认及否认SEC指控的情况下，同意返还超过1280万美元的非法所得和总计30万美元的罚款。

这是SEC首次针对DeFi项目采取的执法行动，也标志着DeFi不再是法外之地。当前，SEC并没有专门针对DeFi和区块链项目的监管框架，但从DeFi Money Market一案中可以看到，SEC监管DeFi很重要的依据仍旧是证券法，DeFi协议是否通过发行未经注册的证券从中获利，成为一个重要的判罚标准。

2018年，建立在以太坊上的首个去中心化交易所EtherDelta也曾被SEC调查。根据SEC的说法，EtherDelta通过使用订单簿、显示订单的网站和智能合约，将加密货币的买卖双方聚集在一起，形成了一个市场。这些活动符合交易所的定义，因此EtherDelta需要向 SEC 注册或申请豁免。由于未经注册，EtherDelta最终被处于38.8万美元的罚款。

以上述两个案例为参照，SEC针对Uniswap Labs的调查可能会集中在其是否开展了未经注册的交易所活动，以及是否发行了未经注册的证券并从中获利。

根据Adams的解释，Uniswap协议是去中心化的，由整个社区治理。这似乎是其与EtherDelta的一大区别，EtherDelta虽然也是建立在以太坊上的去中心化协议，但当时协议的主要运营方仍是项目开发团队。此外，相比EtherDelta基金会获得交易手续费收入，Uniswap Labs并不从Uniswap的手续费中获得盈利。这两点区别，是否会给出导致不同的调查结果还是得由SEC给出答案。

在证券属性方面，Uniswap于去年9月以空投和流动性挖矿的方式发行了治理代币UNI，其是否会被定义为证券，就成了调查中的关键。按照美国对证券产品定义的Howey Test的几个维度，如果持有者以未来盈利为预期，并且是通过一个普通企业的努力而达到产品的升值，那么该产品就应该被定义为证券。

UNI代币分配情况

此前，Uniswap的投资人William Mougayar曾表示，UNI代币分发的创新之处在于它的分配对象是真正的用户，而非投机者，这样就使得监管很难对它下手。但有业内人士分析称，Uniswap早期获得了投资方的支持，并将一部分代币分配给投资方，具备盈利预期。而且，在二级市场购买UNI的投资者，也有盈利预期。同时，Uniswap Labs依然负责Uniswap的后续开发和版本升级，或可以认定有一个普通企业通过努力使代币升值。因此，UNI有被定义为证券的风险。

当前，SEC对Uniswap Labs的调查侧重点还不明朗。由于执法部门对DeFi研究的加深，监管标准不排除产生变化，具体的调查结果只能等待SEC后续公布。

可以肯定的是，Uniswap作为市场最大的去中心化交易所，SEC如何对其实施监管，将对后续的监管行动形成示范效应，也将给所有DeFi协议树立一个监管风向标。倘若连Uniswap都无法满足监管要求，其他DeFi协议也暴露于监管风险之中。

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